Deuda, inflación y devaluación: un completo análisis con la mirada centrada en la deuda pública

CUADRO DE SITUACIÓN DE LA CRISIS DE DEUDA 2014

El propósito de este trabajo es ahondar un poco más el análisis de las novedades que se están produciendo hoy en la Argentina en el marco de la nueva crisis de Deuda Pública que sufre el país.

Este artículo es continuación directa de los dos últimos del autor: «Dólar y Crisis de Deuda Pública» y «La crisis de Deuda del Verano 2014», del 24 y 20 de Enero de este año respectivamente. (ver abajo).

Dada la falta casi total de noticias oficiales sobre lo que está ocurriendo en materia de endeudamiento lo que sigue es un intento de reconstruir el gravísimo cuadro se situación que está enfrentando el gobierno Kirchner derivado de su propia política de Deuda.

Deuda, inflación y devaluación

Durante el corriente año la administración Kirchner tiene que pagar Intereses de la Deuda Pública por 77.300 M$ (Millones de Pesos), equivalentes a 12.200 MD (Millones de Dólares, al tipo de cambio de 6.33 $/US$ del Presupuesto 2014). Es el 73.8 % más que lo previsto pagar en el 2013.

En este año los vencimientos de Capital son de 280.400 M$ (44.300 MD) y se prevé tomar nuevas deudas por 360.700 M$ (57.000 MD), es decir, por 12.700 MD más: toda la deuda que vence se refinancia – íntegramente – y además se toma deuda nueva.

El Informe de Deuda Pública del Ministerio de Economía (MECON) – última información disponible al 30.6.2013 – muestra una cifra de vencimientos muy inferior a la aprobada por el Congreso con el Presupuesto 2014 (que es la que vale): 6.900 MD de Intereses y 28.000 MD de Capital.

Según esta incompleta información oficial los vencimientos de Capital e Intereses que debe afrontar el gobierno son de 11.600 MD durante el primer trimestre de este año: 6.000 MD en Enero, 2.600 MD en Febrero y 3.000 MD en Marzo. La mayoría son Títulos Públicos, particularmente 3.600 MD de BONAR 14 el 30.1, que habrían sido ya canjeados en su totalidad en estos días por otros bonos con vencimiento 2019 y a una tasa variable del 24-25 % de interés anual.

La administración Kirchner no tiene dólares para cumplir con todas estas obligaciones porque no tiene reservas netas o propias en el Banco Central (BCRA), no tiene pesos suficientes porque tiene déficit fiscal creciente en la Tesorería y el financiamiento con emisión de dinero provoca más Inflación, y no puede tomar más Deuda Pública porque no tiene capacidad de repago.

La Crisis de Deuda ha venido provocando así un aumento de la inflación por vía de la sobre-emisión monetaria sin correlato en el crecimiento de la producción de bienes y servicios:

a) El BCRA emite pesos sin respaldo para comprar dólares, con lo que aumenta la Base Monetaria (BM) y estas divisas se adquieren para reponer los dólares que se prestan al Tesoro para pagar Deuda Externa a través del llamado Fondo de Desendeudamiento Argentino.

b) El mismo BCRA emite pesos para financiar al Tesoro a través de Adelantos Transitorios – de renovación permanente – para que el gobierno pague deuda en moneda nacional, con lo que también aumenta la BM.

c) El BCRA rescata luego la mayor parte de estas emisiones monetarias con letras/notas (Lebac/Nobac), por las que paga altas tasas de interés (que hasta ahora eran del orden del 19-20 % y hoy han pasado al 27 % anual).

Esto significa que, en definitiva, las Reservas se compran con Deuda y que los tres factores tienen por causa común el problema de la Deuda Pública.

A su vez, el gobierno Kirchner venía manteniendo en los últimos años un fuerte retraso cambiario, explicado no sólo como ancla anti-inflacionaria sino, sobre todo, como forma de sostener parcialmente su capacidad de pago frente a la Deuda Externa Pública con Terceros (Acreedores privados y Organismos Financieros Internacionales), puesto que el Estado recauda en pesos y un tipo de cambio bajo le facilita entonces el cumplimiento de sus compromisos en moneda extranjera.

Este corsé cambiario empezó a hacer agua con el aumento de la inflación interna, que provocaba una apreciación real del peso, y derivó en una sistemática corrida hacia el dólar.

Pero no fue el peso del “chiquitaje” en la compra de dólares por atesoramiento ni por turismo al exterior lo que produjo el vaciamiento de las reservas internacionales del BCRA sino la propia política del gobierno Kirchner, que utilizó dichas reservas en gran escala para el pago de deuda externa (30.000 MD) y que paralelamente consintió increíblemente la salida masiva de capitales al exterior (90.000 MD en la “década ganada” 2003-2012).

Fue por culpa de esta política monetaria y cambiaria de la administración Kirchner, destinada a sostener en pago de la Deuda Pública y la fuga de capitales que se llegó a la actual crisis de Deuda por falta de divisas.

El cambio reciente de la política de la Reserva Federal de los Estados Unidos (FED) y su repercusión en los Países Emergentes (cambio que se venía pre-anunciando desde hace meses) no fue la causa sino sólo uno de los detonantes de esta crisis financiera insoluble y propia de la deuda argentina.

Seguimos así en la trampa y el círculo vicioso de la Deuda Perpetua: a) el Estado no tiene fondos para el pago de los servicios de la Deuda, b) emite dinero para conseguir los dólares para aguantar los pagos indispensables, c) también emite para atender las necesidades de la deuda en pesos del Tesoro, d) esas inyecciones de dinero presionan sobre los precios, e) las elevadas tasas de interés que paga el BCRA por las Lebac/Nobac suben el piso de las tasas de interés del Mercado y presionan también sobre los precios a través de los costos financieros de las empresas, f) el aumento de la emisión de dinero baja la relación Reservas/Base Monetaria, g) la depreciación del peso por inflación produce una inevitable presión devaluatoria, que se expresa a través del dólar paralelo, h) simultáneamente, la inflación produce una apreciación real del peso frente al dólar, que se expresaba hasta ahora en un retraso cambiario, i) el gobierno intentó, tardía e infructuosamente, frenar la sangría de reservas con medidas insuficientes y desubicadas (cepo cambiario, entorpecimiento de las importaciones, restricción al giro de utilidades al exterior, etc.), j) estos esfuerzos se hicieron para sostener a ultranza los pagos de la Deuda Pública – Externa e Interna – a costa de traspasar obligaciones impagables a la Deuda intra-Estado, y k) la consecuencia fue la pérdida de los superávits gemelos – fiscal y externo – y la nueva Crisis de Deuda.

Radiografía de la crisis de deuda

El estallido de la nueva crisis de Deuda – sin darle posibilidad de traslado a un nuevo gobierno – acelera la toma de decisiones forzadas por parte de la administración Kirchner frente a los problemas acumulados durante su propia gestión: blanqueo de situaciones que groseramente trataban de ocultarse, como la inflación, el retraso cambiario, el peso de los subsidios, el ajuste de las tarifas de servicios públicos, el déficit fiscal creciente, el desequilibrio de la balanza de pagos, la falta de reservas en el BCRA, la espiralización de precios y salarios, el empapelamiento del Estado con títulos públicos sin capacidad de repago y, fundamentalmente, el ocultamiento del perfil y concentración de vencimientos de la deuda pública.

A esto último hay que agregarle, muy particularmente, el problema de los vencimientos de la deuda externa privada, que al 30.6.2013 – última información disponible – era de 71.500 MD en total, de los que 23.200 MD eran Deuda Exigible porque estaba ya vencida y otros 25.000 MD vencía en el segundo semestre del año pasado; siendo que las obligaciones son privadas pero las divisas las tiene que proveer el BCRA.

Las nuevas medidas anunciadas por el gobierno a partir del viernes 24.1 ponen en evidencia el grave dilema que afronta la administración Kirchner frente a la proximidad de muy pesadas decisiones en materia de nuevo endeudamiento:

a) Macro-devaluación del peso, con traslado a precios y consiguiente retro-alimentación de la inflación.

b) Abandono de la idea de desdoblamiento cambiario y convivencia con una suerte de tipos de cambio múltiples (oficial, paralelo o blue, contado con liquidación, dólar Bolsa o MEP, dólar soja, etc.).

c) Fuerte aumento de las Tasas de Interés, a partir de la elevación del piso fijado con la toma de deuda cuasi-fiscal del BCRA a través de Lebac/Nobac (un 25 % de base).

d) Aceleración de las negociaciones en curso por las deudas públicas impagas y las nuevas deudas que se están tramitando.

El gobierno necesita imperiosamente ofrecer una “tablita cambiaria” que garantice a los actores internos de la economía argentina (empresas, sindicatos y población en general) pero esencialmente a los acreedores extranjeros, una relación estable peso-dólar para poder cerrar cualquier acuerdo de refinanciación y toma de deuda nueva.

Sin este requisito no hay cálculo económico ni financiero que pueda establecerse.

La administración Kirchner carece de reservas netas o propias en el BCRA: el stock de reservas hoy es prácticamente cero (con datos al 15.1.2014): Reservas Brutas por 29.900 MD menos Depósitos en moneda extranjera por 11.000 MD menos Préstamos de otros bancos por 2.200 MD = total de reservas netas de 16.700 MD.

Pero si a este stock se le resta el monto de Lebac/Nobac – 114.900 M$, equivalentes a 17.100 MD – el saldo pasa a ser negativo.

Y esto es así porque si el BCRA no remunera a los grandes bancos del “club de las letras/notas” con tasas del 25 % o más (hoy ya superiores al 27 % anual) esos fondos irían a presionar al mercado de cambios.

Frente a esta situación extorsiva en que los bancos pasan por la caja a cobrar o pasan por el escritorio a renovar sus obligaciones a mayor tasa de interés, el gobierno ha elevado la tasa mayorista de referencia Badlar Bancos Privados al 25 % y con ello se garantiza una mayor rentabilidad a los capitales financieros, se encarece el costo del crédito – una medida típica, de carácter ortodoxo, que amenaza recesión e inflación a la vez (estanflación) – y se favorece el negocio especulativo de los capitales externos por arbitraje entre tasas de interés y tipo de cambio.

Las negociaciones en curso

Bajo la mentira de un falso “des-endeudamiento” el gobierno Kirchner vino ocultando que el stock de Deuda Pública ha crecido fuertemente pese a los grandes pagos de servicios que está realizando: la deuda aumentó 14.600 MD en 2011 y 18.800 MD en 2012, todavía no se sabe cuánto se incrementó en el 2013 pero estaba previsto que aumentase unos 12.100 MD; y para el 2014 está proyectado otro aumento, de 12.700 MD.

El aumento correlativo del pago de intereses es más que proporcional al aumento de los pagos de capital o principal de las deudas: 8.800 ó 9.400 MD en 2011, 10.200 MD en 2012, 10.800 MD en 2013 y 12.200 MD en 2014.

Estos importes oficiales, sin embargo, no reflejan las verdaderas erogaciones del Estado por servicios de la Deuda porque están tomados a un tipo de cambio que difiere del real, porque las cifras presentan fuertes variaciones entre las proyecciones que se presentan año a año, porque gran parte de la deuda está contraída a tasa de interés variable y fundamentalmente porque omiten los servicios producto de la deuda no registrada: capitalización de intereses por anatocismo, indexación de las deudas en pesos por inflación (CER) y pago de cupones PBI.

La administración Kirchner habla oficialmente de una Deuda Pública total de 196.100 MD – al 30.6.2013 – soslayando la deuda con los tenedores que no entraron en el Megacanje 2005-2010 (los holdouts) que estima en unos 11.500 MD, lo que llevaría el total a 207.600 MD (siempre con redondeo de cifras).

Pero a este importe falta sumarle los intereses a pagar en el futuro – que son 72.200 MD – la citada deuda no registrada por capitalizaciones, indexaciones y cupones PBI; y las deudas por juicios contra el Estado con sentencias en firme y/o reconocimientos ciertos que falta cuantificar con exactitud pero cuyos montos conjuntos se conocen estimativamente (como el caso de los reclamos ante el CIADI, tribunales de Nueva York y otras demandas locales y en el extranjero).

Ha sido precisamente la “explosión” de estas deudas no registradas o no expuestas por el gobierno lo que terminó descompaginando ahora su falsa versión acerca de una deuda pública manejable.

El panorama que afronta la administración Kirchner es así más que delicado y todos los frentes de negociación hoy abiertos implican aumento de la Deuda Pública, algunos de ellos a cifras incontrolables:

a) En Octubre pasado el gobierno K apeló a la nueva fórmula de “pago de juicios con bonos” para abonar unos 500 MD por reclamos perdidos ante el CIADI, tribunal arbitral del Banco Mundial: la deuda con cinco empresas multinacionales por estos laudos perdidos se paga con bonos BONAR X por Capital y con BODEN 15 por Intereses (capitalización de intereses por anatocismo), a tasa de interés 7 % en dólares y fechas de vencimiento 2015-2017.

b) Este acuerdo es posible que se convierta en un modelo tipo para el pago de todas las demandas que se pierdan ante el CIADI, cuyos reclamos totales estarían hoy en el orden de los 8 a 10.000 MD; y este tipo de acuerdo se habría firmado a cambio de mayores préstamos del Banco Mundial.

c) Las negociaciones con los “fondos buitre” a raíz de los juicios perdidos ante los Tribunales de Nueva York – con el fondo Elliot, de Paul Singer a la cabeza – apelan a la misma fórmula de pago que los del CIADI: pagos mínimos en efectivo y gran resto en bonos, cosa que los acreedores, en principio, no aceptan. El gobierno analiza la posibilidad de atenuar algunas consecuencias del pago triangulando las operaciones con la ayuda de otros “fondos buitre amigos” (amigos del vicepresidente Boudou, como el caso del fondo Gramercy) pero igual implican parte de pagos en efectivo.

d) La suma de deudas reconocidas por el gobierno Kirchner a los holdouts es hoy de unos 11.500 MD pero con intereses acumulados reclamados, punitorios, gastos y honorarios pudiera llegar en total entre 15 y 20.000 MD.

e) Con el Banco Mundial rige un paquete de préstamos para el trienio 2014-2016 por unos 3.000 MD en el marco del programa Estrategia de Asistencia al País (EAP) o “alianza estratégica”, que pesó y se entiende que pesará para forzar el reconocimiento de muchas de las deudas argentinas reclamadas ante el CIADI.

f) Con el Banco Interamericano de Desarrollo – el mayor acreedor entre los organismos financieros internacionales – rige igualmente un programa análogo al del Banco Mundial: un plan EAP por 6.000 MD con vigencia para el trienio 2012-2015.

g) Con el Fondo Monetario (FMI) no se volvieron a contraer préstamos después del pago total y por anticipado de la deuda por 9.530 MD efectuado con reservas internacionales del BCRA a principios de Enero de 2006 pero nuestro país sigue siendo miembro del Fondo y, por lo tanto, sujeto a sus deberes como Estado miembro en materia de revisiones fiscales anuales por el Artículo IV del Estatuto y por la confiabilidad de sus estadísticas. Las reiteradas demoras en la regularización de estos dos puntos le permitieron a la Argentina ganar tiempo con la manipulación de las cifras de inflación del INDEC y, a la vez, liberaron al Fondo de expedirse sobre la situación de solvencia fiscal de la Argentina.

h) Las negociaciones en curso por la deuda en default con el Club de París han avanzado aparentemente más rápido en los últimos tiempos, en paralelo a las de Nueva York con los fondos buitre. La administración Kirchner reconoce una deuda por capital e intereses de 6.000 MD pero los miembros del Club le estarían reclamando entre 9.500 y 10.000 MD sumando intereses acumulados, multas y punitorios. El gobierno estaría buscando una refinanciación blanda contra nuevas inversiones y créditos externos, pero ello requiere la normalización de relaciones con el FMI. El viaje del ministro Kicillof a París del 20.1 para llevar una propuesta especial al Club, si bien su contenido no fue revelado, puede haber sido uno de los detonantes de la crisis y de las medidas gubernamentales en curso.

i) La administración Kirchner apeló al uso de los BAADE, originalmente concebidos como parte del nuevo Blanqueo de Capitales, como forma de endeudamiento “normal” en bonos del Estado, aunque hasta ahora esta vía habría tenido poco éxito.

j) El acuerdo de Diciembre pasado del gobierno con las grandes Cerealeras para que las mismas tomen deuda externa privada para prefinanciación de exportaciones y presten al Estado 1.800 MD contra Lebac a 6 meses de plazo, constituye una forma de financiamiento de emergencia de alto costo – dólar linked más 3.65 % – y muy corto plazo.

k) La variante de colocación de deuda bajo la modalidad “dollar linked” – deuda en dólares que se paga en pesos ajustados por tipo de cambio oficial – puede ser “dinamita” en las actuales condiciones de crisis de Deuda porque la fuerte y rápida devaluación del peso unida a la cortedad relativa de los plazos de vencimiento afectan fuertemente la capacidad de repago de estas obligaciones. Esto es particularmente grave para varias provincias que han colocado así deuda en moneda extranjera (Buenos Aires, CABA, Córdoba, Chaco, Mendoza, etc.) y también para Empresas del Estado (caso YPF) y Privadas.

l) Existe un acuerdo de pago con Repsol por la expropiación de las acciones de YPF que se mantiene en secreto (lo mismo que el convenio Chevron-YPF) pero ha trascendido que el monto a pagar por la Argentina sería del orden de los 5 o 6.000 MD. Los detalles acerca de la forma de pago habrían quedado parados en este momento por la crisis de Deuda Argentina aunque no cambiarían los compromisos asumidos.

m) El pago de cupones PBI – producto del Megacanje Kirchner-Lavagna de 2005 – implicaría abonar este año entre 3.500 y 4.000 MD o más. Esto sería, en gran parte, consecuencia de la sobre-estimación del PBI realizada por el INDEC al sub-estimar la Inflación del año 2013.

n) Por último, los compromisos de la Hoja de Ruta Boudou estarían entrando en su recta final: liquidación del tema de los holdouts y arreglo con el Club de París para volver al Mercado Internacional de Capitales, esto es, para volver a endeudarse. Las presiones a este respecto parecen haberse potenciado y se sabe que existen varias iniciativas de paquetes de nuevos préstamos para obtener ulteriores refinanciaciones y/o proveerse de un “blindaje” bajo swaps de moneda para apuntalar las reservas.

La venta de títulos públicos en cartera de la ANSES – y presumiblemente también del BCRA y del BNA – es vista, en este sentido, como un preludio o ensayo de recolocación de deuda en el mercado, desprendiéndose el Estado de una parte de la Deuda acumulada intra-Sector Público que sirvió para traspasarle deuda con terceros. Con la particularidad que estos bonos se habrían comprado “caros” y ahora se estarían vendiendo “baratos”, para frenar el alza del dólar Bolsa.

La actual Crisis de Deuda desatada en Enero del corriente año no retrasa sino que acelera los tiempos de definición de todo este esquema de re-endeudamiento generalizado y aumento sustancial de toma de nuevas deudas por parte del gobierno.

En conclusión

La administración Kirchner se encuentra hoy en medio de una tormenta financiera provocada por una nueva Crisis de Deuda Pública derivada de su adscripción al sistema de Deuda Perpetua.

Las autoridades, en complicidad con la oposición política y los grandes medios de comunicación, ocultan la naturaleza y gravedad del verdadero problema argentino que es la Deuda.

En otras palabras, que la causa de la crisis financiera que vivimos no es la Inflación-Devaluación, no es el Déficit Fiscal, no es el desequilibrio de la Balanza de Pagos, sino que la causa es la Deuda.

El gobierno trataría hoy, contra-reloj, de lograr un “blindaje” y/o un “salvataje” parciales que le permitan “pasar el Verano” pero su debilidad lo lleva a contradicciones flagrantes con su discurso oficial pasado (no Devaluación, no Inflación, no problema de Deuda), a desprolijidades abiertas en sus decisiones políticas y administrativas (acuerdos de precios, cepo cambiario, aumento de tarifas), y a concesiones mayúsculas en sus decisiones de gobierno (Chevron-YPF, pago a Repsol, acuerdos con fondos buitre y Club de París, re-endeudamiento generalizado).

Es el momento más peligroso en que una administración fracasada, para salvar su propia existencia, termina comprometiendo en forma más irreversible todavía las finanzas del Estado.

Y lo hace al amparo de una Clase Política – Oficialismo y Oposición – que se guarda de denunciar las cosas como son, y que por eso calla en la cuestión de la Deuda.

Todas las informaciones sobre lo que se está negociando en materia de Deuda son absolutamente secretas: no se informa a la opinión pública, a los organismos de contralor del Estado ni al Congreso.

Por eso el establishment financiero está relativamente tranquilo frente a los hechos, a la espera de definiciones que, como “pera madura”, van cayendo en sus manos por el simple “acomodamiento de los hechos”.

Es otro caso de aplicación de la regla básica de todas las crisis de Deuda y que hoy amenaza repetirse en la experiencia histórica argentina: la paradoja de salir de una crisis de Deuda con más endeudamiento.-

NOTAS RELACIONADAS:

DOLAR Y CRISIS DE LA DEUDA PÚBLICA

Por Hector Giuliano

24.01.2014

La crisis cambiaria que se está dando en estos días se encuentra directamente relacionada con el agravamiento de la crisis de Deuda Pública.

El gobierno Kirchner, seriamente debilitado por la pérdida de reservas internacionales y por el fin de los superávits gemelos – fiscal y externo – tiene que definir su capacidad de pago frente a los acreedores y para ello tiene que garantizar un tipo de cambio estable – alto o retrasado, pero estable – más carece de divisas para poder hacerlo.

En el marco de las negociaciones secretas que se llevan a cabo con holdouts, reclamantes ante el CIADI, Repsol, Club de París y bonistas en general se trata de un requisito indispensable para la continuidad de pago de sus obligaciones vigentes y de los nuevos compromisos a contraer según la hoja de ruta Boudou (1), que pone tales arreglos como requisitos previos para volver a colocar deuda en el mercado internacional de capitales.

Las reservas del BCRA

La posición de reservas netas del Banco Central (BCRA) ha llegado a un punto crítico después de la sangría de divisas por la política de pago de deuda externa con reservas internacionales, la cobertura de los desequilibrios de la balanza de pagos derivados del retraso cambiario y la “fuga” legal de capitales por salida masiva de divisas bajo la supervisión del gobierno (90.000 MD-Millones de Dólares durante la “década ganada” 2003-2012).

Hoy el stock de reservas brutas es menor a los 30.000 MD pero, a los fines de poder determinar la solvencia del banco, hay que restarle 10.700 MD de Depósitos en Moneda Extranjera y 2.200 MD de Otros Pasivos (que son préstamos de otros bancos), por lo que el saldo de reservas netas o propias del BCRA – según datos al 31.12.2013 – queda reducido a 17.700 MD.

A este importe – si se hace un cálculo más fino – cabría descontarle además la deuda cuasi-fiscal del BCRA por Lebac/Nobac, que a esa fecha sumaba unos 110.500 M$ (Millones de Pesos), equivalentes a 17.000 MD, porque se trata de una masa de dinero que si el banco no renueva semanalmente y/o no remunera con una tasa de interés cada vez más elevada esos fondos irían a presionar sobre el mercado del dólar.

Como agravante, el Presupuesto 2014 contempla destinar este año unos 10.000 MD de las reservas (9.855) para el pago de deuda externa a través del llamado Fondo de Desendeudamiento Argentino.

El vaciamiento de las reservas del BCRA tiene así tres consecuencias directas:

1. El banco ya no dispone de divisas para atender los pagos de la deuda externa argentina, pública ni privada.

2. Las reservas no pueden garantizar la toma de nuevas deudas en el mercado internacional de capitales.

3. La suba del interés que se paga por las letras/notas del BCRA es creciente y ello determina un piso cada vez más elevado de las tasas de interés del mercado local.

La combinación explosiva de estas tres variables expone simultáneamente al Tesoro y al BCRA: no es sólo un problema liquidez o disponibilidad de divisas sino un problema de solvencia del Estado.

La nueva tablita cambiaria

Entendemos por “nueva tablita” el intento del gobierno Kirchner de lograr una relación estable entre tipo de cambio e inflación.

Este esquema tiene por antecedentes notorios la Convertibilidad menemista de la década del ´90 y la “tablita cambiaria” durante la gestión Martínez de Hoz.

Dada la disparidad entre inflación oficial (10.9 %) e inflación real (25-30 %) y dada la existencia de distintos tipos de cambio de referencia (dólar oficial, blue, contado con liquidación, etc.) pudiera conjeturarse que la nueva tablita trate de empalmar la evolución de la inflación real con el dólar bolsa o MEP.

Pero independientemente de sus valores absolutos lo importante de una tabla de este tipo frente a los acreedores no son sus importes – tipo de cambio alto o retrasado, inflación más alta o más baja – sino la estabilidad de su relación porque es la única forma de poder llegar a cifras, en pesos y en moneda extranjera, que permitan cuantificar los nuevos números del endeudamiento cuya negociación está en curso.

Como la relación entre reservas y base monetaria es prácticamente 1 a 2 (30.600/57.900 M$) y la Ley de Convertibilidad 23.928 ya no rige como garantía de respaldo del peso una tabla que marque la convergencia entre inflación y devaluación deviene necesaria para fijar el cuadro de situación ante la nueva deuda.

En este sentido la crisis cambiaria y el paralelo descontrol de precios que estamos viviendo pueden interpretarse como manifestaciones de posicionamiento – por aproximaciones sucesivas – para la definición de tales valores de tabla, como producto de un ataque especulativo para forzarla o como ambas cosas a la vez.

Deuda externa y tasas de interés

La clave de los negociados institucionales dentro del sistema de la deuda pública reside en la ecuación de rentabilidad más conveniente para los inversores financieros en función del arbitraje entre tasas de interés y tipos de cambio.

Para ello es requisito que, en un marco de libertad de movimiento de capitales, las tasas de interés locales sean superiores a las tasas internacionales y que la relación peso-dólar sea estable, con preferente retraso cambiario.

De esta manera, se puede producir más rápidamente el ingreso de divisas por capitales golondrina que refuerzan artificialmente la posición de reservas netas del BCRA y esos capitales financieros, a su vez, pueden optimizar sus márgenes de ganancia.

Uno de los aspectos poco comentados de la actual crisis de deuda es el fuerte aumento que vienen teniendo las tasas de interés, que constituye precisamente uno de los dos términos de esta vinculación con el tipo de cambio.

La tasa Badlar Bancos Privados que se toma como referencia – tasa de interés mayorista por depósitos a 30 días superiores a 1.0 M$ – está hoy por encima del 21 % anual y su tendencia es ascendente porque, por una parte, está empujada por la inflación, pero por otra es utilizada para ofrecer una alternativa contra la corrida hacia el dólar.

El logro de una tablita cambiaria que estabilice la relación entre inflación y tipo de cambio es entonces el paso faltante para cerrar este esquema; y es el dilema en que parece debatirse hoy el gobierno.

El objetivo final de este aumento progresivo hacia tasas de interés positivas y de mayores márgenes sería la tercera pata de la tablita.

Teniendo previsibilidad en las tres variables – inflación, devaluación y tasas de interés – pueden manejarse las condiciones del re-endeudamiento argentino.

Esto facilitaría la vuelta argentina al mercado internacional de capitales y permitiría abandonar paulatinamente la modalidad provisoria de bonos dólar linked, es decir, títulos públicos dolarizados que se pagan en pesos ajustados por tipo de cambio.

De esta manera se destrabarían las negociaciones en curso para poder llegar a nuevos arreglos con los acreedores que no entraron en el Megacanje Kirchner-Lavagna de 2005-2010 (holdouts), con las empresas reclamantes ante el CIADI, con Repsol por el pago por las acciones de YPF y con los países del Club de París.

A la vez, se abriría la posibilidad de una serie de mini-canjes de deuda frente a los próximos vencimientos, cuyo cumplimiento deviene cada vez más difícil y, sobre todo, se habilitaría la posibilidad que la Argentina vuelva a colocar deuda externa, conforme la hoja de ruta Boudou.

No deja de ser notable que – si bien se mantiene dentro de elevados niveles, entre 900 y casi 1.000 puntos básicos (PB) – la tasa de interés riesgo-país (EMBI+ de JP Morgan) no haya subido fuertemente en las últimas semanas pese a la crisis argentina.

Conclusiones

La política de pagos de la deuda externa con reservas internacionales fue una de las principales causas del vaciamiento de divisas del BCRA, del consiguiente debilitamiento de la relación reservas-base monetaria y de la actual crisis cambiaria.

Habiendo comprometido así en forma crítica la posición de reservas netas del BCRA, habiendo batido récords de pagos externos de deuda con terceros (organismos financieros internacionales y acreedores privados) traspasando los compromisos a la Deuda intra-Estado y habiendo agotado ahora este expediente que le sirviera como “préstamo-puente” para descargar deuda que no tiene capacidad demostrada de repago, reaparece la alternativa de “volver al mercado de capitales”.

Es la teoría de la “pera madura”, que se da con el simple acomodamiento de los hechos, por la cual los miembros del “Club de la Deuda” administran los ciclos de endeudamiento a mediano y largo plazo de modo que los países deudores, como el nuestro, tengan que caer periódica y regularmente en sus manos.

Y esto es importante porque define la naturaleza de la trampa de Deuda Perpetua o deuda impagable que se refinancia sistemáticamente, dentro de cuyo proceso las crisis son parte del ciclo, para “barajar y dar de nuevo” cuando la situación puede escaparse de las manos.

Hoy las dificultades en las negociaciones secretas de reestructuración que lleva el secretario Lorenzino son probablemente más importantes que la crisis financiera interna que vive el país y que está provocada justamente por esa deuda, ya que la crisis monetaria y cambiaria argentina es un derivado de la crisis de deuda.

Agotada la política de pagos de deuda externa con reservas del BCRA y llegado a un límite o tope la Deuda intra-Estado, nuevamente se replantea como “salida” la aceleración de la vuelta a colocar bonos en los mercados de capitales.

Un gobierno debilitado conviene a las estructuras de poder económico-financieras porque está más dispuesto a realizar concesiones: caso contrato Chevron-YPF, negocios bilaterales entre empresas y Estado, privilegios y subsidios, acuerdos sectoriales, contrataciones directas, garantías de rentabilidad bancaria, convenios externos, programas con organismos financieros internacionales (Banco Mundial, BID, CAF, BIS de Basilea), arreglos con el Club de París y acreedores del Estado para conversión de juicios en bonos (holdouts, CIADI, Repsol), etc.

La nueva Crisis de Deuda precipita los acontecimientos nacionales y va remodelando el panorama de “salida” o desemboque de la misma, para lo cual el gobierno debe cumplir con algunos pasos clave:

1. Definir y garantizar el cumplimiento de una tablita cambiaria que fije una relación estable entre inflación y tipo de cambio.

2. Aumentar las tasas de interés locales para asegurar que, en condiciones de estabilidad o previsibilidad cambiaria, se asegure la rentabilidad de los capitales financieros por arbitraje y se produzca así un rápido ingreso de divisas externas.

3. Arreglar el paquete de problemas pendientes por deudas con holdouts, reclamos ante el CIADI, acreedores especiales (caso Repsol) y Club de París, en línea con la hoja de ruta Boudou.

El “premio” por observar debidamente estos pasos sería la vuelta al mercado internacional de Deuda, que vendría saludada por el establishment financiero como una forma de reinserción de la Argentina en el mundo y un retorno de la “confianza externa” en el país.

Lo que todavía no estaría claro es si esta secuencia la cumplimentará la propia administración Kirchner o la que la suceda.-

Nota:
1) La Hoja de Ruta del ministro Boudou – entonces al frente de Economía y hoy a cargo de la vicepresidencia de la Nación – cuando asumiera en el año 2009 formulando los tres pasos clave de dicha agenda: 1. Liquidación del problema de los Holdouts, 2. Arreglo de la Deuda Externa con el Club de París, y 3. Regreso de la Argentina al Mercado Internacional de Capitales, precisamente para volver a tomar Deuda Externa (que tal era el objetivo – hasta hoy frustrado – del Megacanje Kirchner-Lavagna del 2005).

LA CRISIS DE DEUDA DEL VERANO 2014